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記者 張勤峰

強監(jiān)管仍是關鍵詞

開年一輪調整之后，債券市場又來到了一個關鍵位置。

1月15日，債券市場延續(xù)弱勢調整。國債期貨全線下跌，10年期國債期貨距2017年11月的低點近在咫尺?，F券市場收益率繼續(xù)走高，10年期國債收益率再次來到4%附近，考驗“關鍵位置”的支撐，而10年期國開債收益率在突破5%之后進一步走高，活躍券已成交到5.05%一線。

與2017年四季度跌得“莫名其妙”相比，越來越多的市場參與者認識到，調整其實是“事出有因”。接踵而至的監(jiān)管政策既為2017年四季度的調整提供注腳，也為2018年開年以來的調整提供理由。在10年期國開債確認突破有效之后，市場幾乎已認定，10年期國債收益率破4%沒有懸念。

不是在消化已經出臺的政策，就是在等待新的政策落地，這就是當前債券市場所處的環(huán)境。

最近發(fā)布的監(jiān)管文件是銀監(jiān)會的《關于進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象的通知》（簡稱“4號文”）。2017年，銀監(jiān)會組織開展了“三三四十”等系列專項治理行動，掀起了2017年強監(jiān)管的高潮，成為一個標志性事件。近日，銀監(jiān)會印發(fā)“4號文”，決定進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象。

華創(chuàng)證券研報指出，回顧過去一年，監(jiān)管政策對市場運行和情緒影響最大的階段，莫過于2017年3、4月份銀監(jiān)會開展“三違反、三套利、四不當、十亂象”的專項整治的階段；新發(fā)的“4號文”，則是接棒“三三四十”，將整治銀行業(yè)市場亂象的工作推入深水區(qū)。這恰恰回答了市場的一些疑問：監(jiān)管還會更嚴么？范圍還會更廣么？時間還會持續(xù)更久么？答案，恐怕是肯定的。

回顧2017年，在金融防風險的大背景下，金融監(jiān)管全面加強，監(jiān)管政策密集出臺，監(jiān)管政策及其預期主導利率走勢，債券熊市貫穿全年。再看眼下，新一輪監(jiān)管風暴正在掀起，強監(jiān)管仍將是2018年債券市場的關鍵詞。

2018年以來，金融監(jiān)管政策落地頻率之高堪稱空前。不到半個月時間，多個部門發(fā)布的正式監(jiān)管文件或征求意見稿已達10項。與2017年標志性的“三三四十”專項治理類似，“4號文”連同年初以來出臺的一系列政策舉措，被視作金融監(jiān)管正在挺進深水區(qū)。業(yè)內人士表示，隨著新一輪監(jiān)管風暴愈刮愈烈，政策放松的幻想被徹底打破，政策高壓的態(tài)勢逐漸深入人心，這也解釋了盡管10年期國開債收益率已升至5%的高位，債市參與者為何越發(fā)悲觀。

趨勢面前忌猜頂

華創(chuàng)證券研報指出，監(jiān)管政策對債市的影響將從前期以情緒為主，轉為以機構行為調整為主。由于市場對監(jiān)管的目的、態(tài)度和要求更加熟悉，不會再像2017年二季度那樣因政策影響市場情緒引發(fā)利率快速上行，但伴隨著監(jiān)管執(zhí)行力度加大，整改的內容具體化且逐步涉及業(yè)務本質，機構行為的調整將主導監(jiān)管政策對于市場的影響過程。

中金公司研報指出，在當前監(jiān)管大環(huán)境下，金融體系還原反本、生態(tài)鏈重塑將加速，對債券市場將帶來持續(xù)影響和一系列潛在沖擊。（下轉A02版）（上接A01版）首先，表外、表內債券需求力量弱化的問題可能加重。其中，央行302號文等直接控制債市杠桿水平。大額風險新規(guī)中的“匿名客戶”可能導致同業(yè)理財和貨基遭遇贖回。資管統(tǒng)一管理辦法征求意見階段已結束，只待落地，未來銀行理財規(guī)模下降、委外鏈條斷裂風險加大，均對債市有潛在沖擊。其次，隨著越來越多融資需求回歸表內，信貸供求失衡現象將更為明顯，貸款利率可能更快上行，從比價效應角度來看，意味債市利率向上空間也將打開。最后，監(jiān)管政策越嚴，逐漸抑制融資增長，可能為中期債市提供轉機，但這一過程中可能加快信用風險暴露，中低等級信用利差面臨擴大的壓力。

中金公司認為，近期投資者似乎對利空更敏感，正是投資行為保守化的典型表現。除金融監(jiān)管，當前債券市場面臨的利空顯而易見，如全球通脹預期升溫，海外債市利率明顯上行；中部地區(qū)雨雪天氣疊加油價上行等加劇通脹擔憂。

長江證券固定收益總部研究員徐翔表示，當前央行302號文、同業(yè)存單備案額度新規(guī)等監(jiān)管文件對于市場的影響逐步由情緒沖擊轉為機構調整行為帶來的實質性沖擊；即將落地的資管新規(guī)中對于剛性兌付、嵌套、資金池等方面的具體規(guī)范要求將助力重塑金融生態(tài)，其影響不可輕視。在當前時點上，來自機構行為變化對市場的沖擊還將延續(xù)。此外，一季度債券市場還將面臨通脹走高的風險。在當前10年國債3.95%、10年期國開5.05%的位置上看，利率的上行仍然難言結束。

民生加銀資產管理有限公司固收部執(zhí)行總經理李連山表示，目前不敢輕言市場利率到頂，非要給個判斷的話，先看10年國開債收益率到5.3%、10年國債收益率到4.3%左右。

中金公司研報指出，2018年是挑戰(zhàn)也是機遇的一年，順應監(jiān)管思路加快自身業(yè)務結構調整為正道。