每經(jīng)記者｜冷輝    每經(jīng)編輯｜盧九安    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

近期，股債的“蹺蹺板效應(yīng)”相對(duì)明顯。國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼，上證指數(shù)強(qiáng)勢(shì)突破2900點(diǎn)并且持續(xù)上漲，債券市場(chǎng)則不斷調(diào)整，部分市場(chǎng)參與者感慨“債牛已盡”。

市場(chǎng)行情方面，截至6月3日午盤，國(guó)債期貨全線下跌，10年期國(guó)債、國(guó)開債活躍券收益率上行明顯；不過截至下午收盤時(shí)，國(guó)債期貨跌幅收窄、國(guó)債收益率也接近平盤。貨幣投放方面，央行本周以來連續(xù)三日未進(jìn)行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作。

粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)李奇霖認(rèn)為，如果認(rèn)可以利率最低點(diǎn)過去為債牛結(jié)束的標(biāo)志，那么債牛已經(jīng)結(jié)束。不過，李奇霖認(rèn)為3.0%會(huì)成為10年國(guó)債到期收益率難以突破的上限，10年國(guó)債將在2.7%-3.0%的區(qū)間內(nèi)震蕩。

債市調(diào)整持續(xù)

自從4月底開始，不同期限的國(guó)債期貨品種都在持續(xù)調(diào)整，10年期國(guó)債期貨主力連續(xù)自從上行到超過103元之后，就開始持續(xù)下挫，快速下跌之后在5月19日~22日迎來一波不錯(cuò)的反彈，但5月25日又再度開啟新一輪下跌，并且國(guó)債期貨重回跌勢(shì)跡象明顯，6月3日午盤報(bào)收99.97元，跌至100元以下，創(chuàng)下今年2月下旬以來的低點(diǎn)。

10年期國(guó)債期貨主力價(jià)格 圖片來源：東方財(cái)富軟件 截圖

市場(chǎng)行情方面，截至6月3日上午收盤，國(guó)債期貨全線下跌，10年期主力合約跌0.51%報(bào)99.97元，創(chuàng)2月20日以來新低；5年期主力合約跌0.44%，2年期主力合約跌0.32%。

不過，午后國(guó)債期貨跌幅收窄，截至收盤，10年期、5年期、2年期主力合約分別下跌0.10%、0.01%、0.04%。

如果從4月30日債市大跌開始算起，截至6月3日，10年期國(guó)債期貨主連從103.470元跌至如今的100元左右，累計(jì)下跌3%；5年期國(guó)債期貨主連從105.2元下跌至101.945，累計(jì)下跌幅度超過3%；2年期國(guó)債期貨主連從102.800元左右下跌至101.295元，也有不少的跌幅。

6月3日上午銀行間現(xiàn)券收益率也在上行，短券調(diào)整相對(duì)更劇烈。不過在午后上行幅度縮窄，目前10年期國(guó)債活躍券收益率大約在2.80%，10年期國(guó)開債活躍券收益率大約在3.0850%。

市場(chǎng)資金成本走高

資金面上，從6月1日至今，人民銀行連續(xù)三日沒有進(jìn)行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作，央行稱，目前銀行體系流動(dòng)性總量處于合理充裕水平。

不過，相對(duì)于此前的利率低點(diǎn)，資金成本相比較之下已有明顯的回升。中國(guó)貨幣網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）隔夜品種近期連續(xù)走高，自5月13日低點(diǎn)0.705%持續(xù)回升到5月末的2.10%水平。本周一、周二有所回落，但在今日又上行至了1.885%，較此前利率低點(diǎn)高出不少。

Shibor隔夜品種近期價(jià)格走勢(shì) 圖片來源：中國(guó)貨幣網(wǎng) 截圖

銀銀間回購(gòu)定盤利率FDR001、FDR007在5月13日的低點(diǎn)，分別只有0.71%、1.20%，6月3日則分別為1.89%、1.97%，相比前一日均上行超過40bp。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，當(dāng)前關(guān)于債市下跌的原因市場(chǎng)共識(shí)較多?；涢_證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)李奇霖認(rèn)為，債券大跌的原因主要是央行再寬松的預(yù)期落空；高頻數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)在超預(yù)期轉(zhuǎn)好；債券供給壓力大，這一項(xiàng)利空主要集中在5月份，在地方專項(xiàng)債再提前下發(fā)1萬億的貢獻(xiàn)下，債券市場(chǎng)5月份的國(guó)債+地方債的供給達(dá)到了1.5萬億。

國(guó)泰君安覃漢團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，昨日（周二）債市大跌背后的原因在于6月1日（周一）晚央行公告直接購(gòu)買小微貸款，這一放水可以繞過傳統(tǒng)寬貨幣的舉措，被市場(chǎng)理解為寬信用將加速。上周債市在經(jīng)過連續(xù)數(shù)周暴跌后有所企穩(wěn)，是因?yàn)閷捤深A(yù)期升溫。但出乎意料的是，這一次樂觀預(yù)期沒來得及發(fā)酵，就被央行的創(chuàng)新打斷，貨幣寬松的信仰坍塌，有序撤退演變?yōu)椴忍ぁ?/p>

債市后續(xù)怎么走？

李奇霖稱，在2020年前四個(gè)月份，10年國(guó)債到期收益率之所以會(huì)在3%的點(diǎn)位上再出現(xiàn)50BP的下行，主要是因?yàn)樾鹿诜窝滓咔榈谋┌l(fā)。但疫情的影響結(jié)束并不意味著，十年國(guó)債到期收益率就會(huì)回到疫情前3.0%的水平。3.0%會(huì)成為10年國(guó)債到期收益率難以突破的上限，10年國(guó)債將在2.7%-3.0%的區(qū)間內(nèi)震蕩。當(dāng)前，2.8%左右的10年國(guó)債到期收益率，并不算超調(diào)，確實(shí)已經(jīng)具備了一定的博弈價(jià)值。

光大證券首席固定收益分析師張旭對(duì)記者表示，近期長(zhǎng)短端利率均出現(xiàn)一定程度向上調(diào)整，政府債券供給和5月末的企業(yè)所得稅清繳只是短期干擾因素，寬松的政策環(huán)境仍是主基調(diào)，因此后續(xù)收益率繼續(xù)向上的空間有限，后續(xù)10Y國(guó)債收益率可能再度下行，需靜觀政策的實(shí)施效果以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇反彈情況。投資者不宜在此時(shí)繼續(xù)參與短期波動(dòng)的博弈，在未來利率下行的過程中應(yīng)擇機(jī)縮短組合的久期。

銀銀間回購(gòu)定盤利率 圖片來源：中國(guó)貨幣網(wǎng) 截圖

國(guó)泰君安覃漢團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，下一階段利率上行空間有限，隨時(shí)會(huì)迎來一波修復(fù)性行情。債市從4月底暴跌至今，已經(jīng)悉數(shù)跌去4月初IOER降息后的漲幅，如果修復(fù)性行情出現(xiàn)，確定性在中端短，利率曲線可能會(huì)再度陡峭化。無論是信號(hào)（“買貸款”創(chuàng)新）還是實(shí)際（5月份社融預(yù)計(jì)仍會(huì)大幅好轉(zhuǎn)），寬信用都在爬坡階段，長(zhǎng)端利率表現(xiàn)可能會(huì)持續(xù)偏弱，中短端修復(fù)的確定性更強(qiáng)：其一，逆回購(gòu)對(duì)沖下，近期回購(gòu)資金價(jià)格已經(jīng)拐頭下行；其二，一旦接下來央行持續(xù)釋放寬貨幣信號(hào)，貨政“過緊”的預(yù)期會(huì)反向修正；其三，中美關(guān)系階段性緩和，匯率貶值警報(bào)基本解除，降準(zhǔn)降息仍值得期待。

天風(fēng)固收孫彬彬團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，展望6月，5月沖擊因素對(duì)流動(dòng)性的擠占將會(huì)有所減弱，無論是穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，還是呵護(hù)中小銀行季末流動(dòng)性、推動(dòng)銀行補(bǔ)資本、防風(fēng)險(xiǎn)，央行都需要穩(wěn)定半年末資金面。再加上當(dāng)前經(jīng)濟(jì)畢竟只是弱改善，加大宏觀對(duì)沖力度仍有必要，從降成本和控通縮的角度，央行應(yīng)該仍然需要積極操作，特別是價(jià)格工具。預(yù)計(jì)6月大概率會(huì)再降準(zhǔn)一次，公開市場(chǎng)利率調(diào)降20BP，積極關(guān)注存款基準(zhǔn)利率變動(dòng)的可能性。繼續(xù)明確貨幣政策方向決定債市方向。

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